2022年度展望——銅

2021年以來，由于全球經(jīng)濟復(fù)蘇結(jié)構(gòu)性不同步的背景下，市場對于未來貨幣政策的分歧顯著加劇，金融市場風(fēng)格切換頻繁，海外商品走強而國內(nèi)持續(xù)調(diào)控降溫推動有色市場外熱內(nèi)冷滬倫比值進一步走弱，同時由于中美在地緣政治、新冠溯源等一系列問題上關(guān)系緊張，且國內(nèi)監(jiān)管政策趨嚴趨緊要是加劇，政策風(fēng)險推動金融市場風(fēng)險偏好快速切換，加劇了全球稀缺資源的爭奪，有色低庫存供應(yīng)偏緊的態(tài)勢難因拋儲而全面逆轉(zhuǎn)。

在全球供應(yīng)鏈的脆弱性推動產(chǎn)業(yè)補庫背景下，展望2022年后市，隨著中美等主要經(jīng)濟體不約而同加大新能源新基建等創(chuàng)新行業(yè)投入，疊加中國有色行業(yè)提出2025年提前實現(xiàn)碳拐點的目標，有色金屬(銅）2022年將如何演繹。

本文整理了近期各家機構(gòu)關(guān)于2022年銅市場的年度展望策略報告，提取了報告中的精華觀點，供大家對2022年銅走勢進行參考。

中信期貨：流動性“退潮”，銅價泡沫回歸

我們認為隨著全球經(jīng)濟增長放緩，并且美國貨幣政策逐漸回歸正常，供需偏緊局面逐漸趨緩，我們認為銅價重心將下移，但考慮到全球低庫存的背景，銅價整體將呈現(xiàn)抵抗式下跌的節(jié)奏。

核心邏輯：

（1）從流動性上看，在就業(yè)改善且通脹壓力較大的背景下，美聯(lián)儲11月議息會議已經(jīng)決定自11月底開始縮減購債150億美元，美國貨幣政策轉(zhuǎn)向意味著全球流動性“退潮”。

（2）宏觀上來看，今年5月份以來，全球經(jīng)濟已經(jīng)顯示出放緩跡象，摩根大通制造業(yè)pmi持續(xù)回落。隨著疫苗接種快速推進，盡管全球疫情仍有反復(fù)，但由于疫苗工藝日漸成熟，改造抗原毒株進行研發(fā)并不難，疫情對經(jīng)濟活動的負面影響力或邊際下降。全球經(jīng)濟將有望恢復(fù)正常，全球經(jīng)濟增長速度放緩。

（3）供應(yīng)端，今明兩年全球銅礦新擴建項目較多，均超過百萬噸，這是銅礦產(chǎn)量增長的基礎(chǔ)，我們預(yù)期2021/2022年全球銅礦產(chǎn)量增速分別為4.6%和3.7%。今年國內(nèi)冶煉因為二季度集中檢修及7-10月限電對冶煉構(gòu)成擾動，但在原料供應(yīng)充裕的背景下，全年精銅產(chǎn)出高增長，考慮到明年銅礦產(chǎn)出將維持高增長，而國內(nèi)冶煉新增產(chǎn)能將超過80萬噸，我們認為中國精銅產(chǎn)量高增長將帶動全球精銅產(chǎn)量繼續(xù)回升，預(yù)期2021/2022全球精銅產(chǎn)量分別增長3.9%和3.1%。

（4）就消費來看，今年受益于海外經(jīng)濟明顯恢復(fù)，海外銅消費增長較快，并且國內(nèi)上半年銅消費改善，全球銅消費一度提速。2022年，我們認為海外銅消費增速將放緩，國內(nèi)銅消費增長有望改善。預(yù)計2021/2022年全球銅消費增速分別為3.1%和2.1%，中國2021/2022年全球銅消費增速分別為-0.4%和2.6%。

（5）供需平衡來看，全球銅市場整體延續(xù)緊平衡的狀態(tài)，但供需偏緊局面將緩解。銅市場依舊保持偏空思路。預(yù)計明年滬重心可能下移到65000元/噸，波動區(qū)間在60000—73000元/噸；倫銅均價將下移到8650美元/噸，倫銅波動區(qū)間預(yù)計在7900—9800美元/噸。

投資建議：結(jié)構(gòu)上，關(guān)注滬銅跨期正套及內(nèi)外盤反套；單邊，保持偏空思路，不出現(xiàn)極端下跌不做多。

風(fēng)險因素：供應(yīng)鏈恢復(fù)不確定性、美國政策收緊超預(yù)期、中美關(guān)系反復(fù)、需求超預(yù)期。

中金公司：供需“再均衡”，但起點是低庫存

供給端，自今年二季度，海外受疫情影響的礦山逐漸恢復(fù)運營、新增礦山產(chǎn)量爬坡順利，抵消了短期罷工、事故和老礦山品位下滑的影響，銅精礦基本面開始逐漸寬松。在報告《銅：需求換擋，供給可期》中，我們梳理了礦端的供應(yīng)情況，估計今年和明年全球銅精礦供應(yīng)同比分別增加2.6%和3.9%。

需求方面，我們預(yù)計明年美國耐用品消費增速將有所回落，全球銅需求同比增速從4.6%放緩至3.2%。銅需求增量主要來自于全球光伏、風(fēng)電裝機（電源投資），以及新能源車，我們預(yù)計這兩個領(lǐng)域合計用銅量在今年和明年均保持30%左右的同比增速，分別占全年銅需求的8.3%和10.5%。

我們預(yù)計2022年銅的供需平衡缺口縮窄，但“再均衡”的起點是較低的庫存，短期的供應(yīng)干擾事件和季節(jié)性需求增加將很容易造成階段性的缺口并支撐價格。中期來看，我們相信銅的需求將持續(xù)受益于能源轉(zhuǎn)型和下游電氣化，但仍需跟蹤光伏裝機是否如期兌現(xiàn)，以及缺“芯”對新能源汽車行業(yè)的持續(xù)影響。供應(yīng)端，現(xiàn)有礦山擴建和已投項目產(chǎn)量爬坡貢獻增量的確定性較強。而2023年之后，老礦山品位下滑、大型新礦山較少、新投項目銅投資密度降低等因素將更加凸顯，潛在供給增量能否順利實現(xiàn)仍需持續(xù)跟蹤。

天風(fēng)期貨：對2022年的銅價不必悲觀

2022年銅面臨的宏觀環(huán)境主線是美聯(lián)儲taper加速+加息、全球流動性邊際收緊。但是從歷史上加息的回顧來看，銅價從未在加息中單邊下跌，這背后的隱含之意是：對2022年的銅價不必悲觀。

以美國為代表的發(fā)達國家將在地產(chǎn)、基建、制造業(yè)三個方面強化固定資產(chǎn)投資，而以光伏、風(fēng)電、新能源為代表的新興領(lǐng)域的蓬勃發(fā)展則為銅注入了成長效應(yīng)；這使得銅的分析框架需要更新，或者說需要建立更多的路標。

中國方面也不必悲觀，出口目前沒有快速回落的跡象，并且有可能在22年上半年仍將維持高位，同時社融見底信號明顯并且可能開啟一輪信貸脈沖，穩(wěn)增長政策也將逐漸發(fā)力，這都將對銅價形成階段性支撐。

從銅的基本面來看，銅礦供應(yīng)進一步恢復(fù)，預(yù)計明年增速在4-5%之間，除了新擴建項目貢獻的增量之外，最終供應(yīng)還取決于今年不少因為品位下滑、疫情罷工等因素出現(xiàn)產(chǎn)量下降的老礦山明年是否能重拾增量，否則明年銅精礦市場依然會相對均衡，并不會出現(xiàn)明顯過剩。

方面，我們通過詳細倒算銅的原料平衡，指出了今年廢銅緊張的主要原因，并且提出了對于明年廢銅的供需要從總量和結(jié)構(gòu)兩個方面來進行觀察：總量是指進口廢銅總量，這與疫情、政策有關(guān)；結(jié)構(gòu)是指廢銅流向冶煉還是加工，這與銅精礦市場的平衡有關(guān)。

精銅供需方面，國內(nèi)增量預(yù)計在40-50萬噸水平，同時我們在需求模型中對電網(wǎng)投資、家電、地產(chǎn)（竣工）等傳統(tǒng)領(lǐng)域分別給了0%、0%、-5%的增速，結(jié)合新能源的增量，總體消費增速在1.1%左右；我們認為這已經(jīng)是一種悲觀的假設(shè)，即便在這種情況下，平衡表依然沒有顯示出明顯的過剩。

整體而言，明年銅價寬幅震蕩的可能性更大，如果美聯(lián)儲taper及加息路徑全面提速，則宏觀風(fēng)險釋放可能在上半年，銅價或出現(xiàn)有限的下跌，預(yù)計支撐在59000-60000元/噸，下半年更傾向于反彈；如果聯(lián)儲不急于加速，則上半年在出口維持高位、信貸脈沖回升、穩(wěn)增長政策逐漸發(fā)力等因素的推動下，銅價有望重返2021年的高點。

中行大宗商品：宏觀風(fēng)向轉(zhuǎn)變將施壓銅價

整體來看，我們認為短期內(nèi)冶煉端產(chǎn)能約束將繼續(xù)支撐銅價高位運行，但中期上宏觀風(fēng)向轉(zhuǎn)變將施壓銅價。上游供應(yīng)充裕而下游傳統(tǒng)需求萎縮，現(xiàn)貨緊張格局有望在冶煉約束解除后得到扭轉(zhuǎn)；碳中和將同時激發(fā)綠色需求和綠色供給，難以形成超級周期。因此，我們預(yù)計lme三個月銅2022年年底目標價在7000美元。

南華期貨：縮債及加息預(yù)期對銅價造成壓力

受到美國拜登政府上臺后一系列寬松財政政策刺激，銅價于年初從5.8萬元每噸附近的位置上升到6.6萬元每噸。后由于多頭資金涌入，銅價一度上探7.8萬元每噸，待過熱資金退出后回到7萬元附近徘徊。

展望2022年，銅價的走勢可以分為兩個階段，一個是上半年的重心下移，另一個是下半年的震蕩偏弱。2022年的宏觀經(jīng)濟以偏緊為主，無論是正在進行中的縮債還是市場對美聯(lián)儲加息的預(yù)期都會使得銅價在上方形成一個較強的阻力位?；久嫔?，供給端或繼續(xù)保持穩(wěn)中偏緊的狀態(tài)，需求端由于歐洲經(jīng)濟復(fù)蘇的不確定性可能會有所降低。

風(fēng)險點：美聯(lián)儲加息預(yù)期導(dǎo)致銅價超跌；歐元區(qū)經(jīng)濟復(fù)蘇超預(yù)期。

（金行交易）