石頭科技(688169)：小米生態(tài)鏈賦能 打造國產(chǎn)掃地機(jī)器人領(lǐng)軍者

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原標(biāo)題：(688169)：小米生態(tài)鏈賦能 打造國產(chǎn)掃地領(lǐng)軍者 來源：上海申銀萬國證券研究所有限公司

投資要點(diǎn)：

國產(chǎn)掃地機(jī)器人領(lǐng)軍企業(yè)，小米生態(tài)鏈賦能快速爆發(fā)。作為米家智能掃地機(jī)器人供應(yīng)商，公司成立迄今5 年收入有望突破40 億元，目前在國內(nèi)lds 全局規(guī)劃產(chǎn)品市場份額第一53%，小米在產(chǎn)品定位、品牌背書、供應(yīng)鏈支持、渠道導(dǎo)流方面功不可沒，目前持有公司25%的股權(quán)（上市前）；公司創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)軟硬件背景結(jié)合，實(shí)控人昌敬持股30.99%，四位合伙人分別來自百度、微軟和華為，直接持股11%，此外核心骨干通過石頭時(shí)代間接持股10%，公司管理團(tuán)隊(duì)激勵(lì)充分。

行業(yè)仍處導(dǎo)入爆發(fā)階段，國內(nèi)外市場發(fā)展空間廣闊。根據(jù)中怡康數(shù)據(jù)，2013-2018 年我國掃地機(jī)器人行業(yè)銷量和銷售規(guī)模分別復(fù)合增長59%和61%，預(yù)計(jì)2019 年銷量突破600萬臺(tái)，銷售規(guī)模超90 億元。目前國內(nèi)吸塵器和掃地機(jī)器人滲透率分別只有20%和3%，歐美日韓等發(fā)達(dá)市場吸塵器基本普及，掃地機(jī)器人滲透率10%，在懶人經(jīng)濟(jì)和消費(fèi)升級(jí)的推動(dòng)下，清潔電器有望從可選消費(fèi)品走向必需，我們預(yù)計(jì)到2030 年中性情景下吸塵器和掃地機(jī)器人行業(yè)市場規(guī)模達(dá)634 億元和433 億元，行業(yè)復(fù)合增速14%；全球掃地機(jī)器人行業(yè)目前仍在初始導(dǎo)入階段，2014-2018 年市場規(guī)模復(fù)合增長27%，目前irobot 和憑借43 億和12 億的海外收入暫時(shí)領(lǐng)先。

鯰魚策略+以快打慢助力公司脫穎而出。石頭科技2016 年9 月推出“米家”智能掃地機(jī)器人，憑借“極致產(chǎn)品體驗(yàn)+性價(jià)比定價(jià)”鯰魚策略擊穿行業(yè)，通過1.6 倍的超低定倍率實(shí)現(xiàn)價(jià)格帶降維打擊，將lds 激光導(dǎo)航類產(chǎn)品從4000 元左右拉低到1699 元，加速掃地機(jī)器人普及，目前公司整體線上銷售額市占率23%，lds 全局規(guī)劃產(chǎn)品線上零售額市占率53%居行業(yè)第一。掃地機(jī)器人核心壁壘在于路徑規(guī)劃及定位算法，公司率先將lds 激光雷達(dá)和slam 算法的解決方案低成本商業(yè)化，通過產(chǎn)品更新迭代保持行業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢。

小米依賴度降低、自主品牌+產(chǎn)品擴(kuò)充+市場開拓三箭齊發(fā)。公司于2017 年9 月和2018年3 月陸續(xù)推出自有品牌石頭和小瓦掃地機(jī)器人后，自有品牌收入占比迅速提升至19h1的54%，其中線下和電商自主渠道分別貢獻(xiàn)收入38%和16%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善拉高綜合毛利率；此外產(chǎn)品線延伸至手持無線吸塵器，募投項(xiàng)目開發(fā)商用清潔機(jī)器人，有望貢獻(xiàn)新增量。公司已成立中國香港小文和石頭美國兩家子公司負(fù)責(zé)海外市場開拓，未來表現(xiàn)可期。

盈利預(yù)測與投資評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2019e-2021e 歸母凈利潤為7.06 億元、9.04 億元和11.21 億元，同比增長130%、28%和24%，對(duì)應(yīng)eps 10.59 元/股，13.56 元/股和16.81元/股，對(duì)應(yīng)市盈率44 倍、35 倍和28 倍。我們認(rèn)為石頭科技2020 年合理估值水平在40倍左右，對(duì)應(yīng)市值362 億元，目標(biāo)價(jià)542 元，對(duì)應(yīng)現(xiàn)價(jià)漲幅16%，給予“增持”投資評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：與小米公司合作關(guān)系發(fā)生變化；海外市場開拓遭遇專利訴

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